仁信新材IPO 主要原材料价格飙升盈利能力堪忧

2021年12月21日，惠州仁信新材料股份有限公司(以下简称“仁信新材”)完成财务资料更新，深交所恢复了其发行上市审核。此前，由于该公司更新财务资料，其IPO进程一度中止。

仁信新材的主要产品是通用级聚苯乙烯(GPPS)，其产品经加工成型后可应用于光学显示、家用电器、日用品、包装等领域。

招股书显示，报告期内，因核心原材料苯乙烯不断降价，产品售价与苯乙烯价格差不断拉大，使其在营业收入规模不断萎缩的同时，反而保持了净利润的逐年提升。但2021年以来，苯乙烯价格飞涨，一旦其成本无法转嫁，或会导致其盈利能力下滑。

与此同时，此次IPO募资项目实施后，仁信新材产能拟大幅增加，但从过去三年的销售情况来看，公司的市场开拓能力或存在不足，公司未来大幅增长的产能能否被市场消化，仍存在疑问。

主要原材料价格上涨公司盈利能力深受影响

三年内，仁信新材的业绩表现体现出了巨大的反差。2018年-2020年，公司营业收入分别为13.53亿元、12.41亿元和11.13亿元，其2019年、2020年分别同比下滑8.33%和10.28%。但与此同时，报告期内，其净利润分别为6745.23万元、1.09亿元和1.7亿元，2019年、2020年，其净利润反而分别同比大幅增长62.09%和55.15%。

在营业收入不断下滑的同时，仁信新材何以保持净利润的不断上升?对此，仁信新材在招股书中表示，产成品聚苯乙烯与主要原材料苯乙烯之间的价差变动导致公司的综合毛利率逐年上升，是公司净利润持续增长的主要原因。

整体来看，造成上述价差的主要因素为核心原材料苯乙烯单体的价格波动。

仁信新材的主营业务成本构成中，直接材料比重最高，2018年-2021年上半年，其直接材料分别占其主营业务成本的96.72%、95.75%、94.48%和96.23%。而在其采购总额中，苯乙烯的比重最高，2018年-2021年上半年，苯乙烯采购占其全部原材料采购的比重分别为98.04%、97.34%、97.07%和97.23%，因此，苯乙烯价格的变动，会对其主营业务成本造成较大影响。而在2018年-2020年内，苯乙烯处于价格下行期，公司苯乙烯的采购均价一路下降。招股书显示，报告期各期，公司采购苯乙烯的平均价格分别为8985.93元/吨、7110.99元/吨和5308.93元/吨。

表1：仁信新材报告期内苯乙烯采购单价

不过，自2021年以来，情况发生了变化，2021年上半年，由于成本上升、供给紧张，苯乙烯价格出现大幅上涨。以华东地区苯乙烯价格走势为例，同花顺金融研究中心统计数据显示，2021年以来，华东地区苯乙烯现货价格曾经一度飙升至10950元/吨的高位，而9月29日，华东地区苯乙烯市场主流现货价格仍达9060元/吨，仁信新材的主场华南地区，苯乙烯价格也维持在9125元/吨的高位。在此背景下，2021年上半年，仁信新材苯乙烯的采购单价达7681.45元/吨，已超过2019年采购单价水平，公司此前的成本优势明显被削弱。

表2：华东地区苯乙烯现货价格变化

来源：同花顺金融研究中心

那么，是否有其他因素能帮助其抵御原材料价格飙涨带来的影响呢?由于其核心原材料苯乙烯在成本中占重要部分，且苯乙烯的市场价格较为透明，仁信新材的报价模式为：根据同行报价情况以及自身库存状况，逐日确定产品价格。在仁信新材的视角下，公司自身的技术进步和对产品的研发改进提高了产品技术含量，进而提升了公司议价能力，也是三年内公司毛利率提升的重要原因。

在其看来，聚苯乙烯的市场需求有所扩大，因此，在原材料价格下滑的同时，其聚苯乙烯产品与原材料成本的价差有所拉大，这体现了其议价能力的上升。如其所说，三年内，其产品平均销售单价与平均销售成本的价差分别为739.14元/吨、1032.85元/吨、1452.84元/吨。但价差的拉大主要体现在其原材料价格的下行期内，在苯乙烯价格上涨的2021年上半年，两者价差已经大幅缩小至794.27元/吨。受此影响，2021年上半年，仁信新材的综合毛利率由2020年的19.9%下滑至9.04%，其成本上涨的压力，似乎很难全部转嫁给下游企业。

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