新年“开门红”是大概率事件 投资价值“分级”对待

新年“开门红”是大概率事件

投资价值“分级”对待

当然，银行板块今年前三季度业绩的亮眼表现是有去年低基数成份的。但明年，银行股或仍将表现亮眼。

戴志锋指出，在去年银行让利的大背景下，LPR经历几轮下调，使得利率不断走低，银行净息差承压。往后看，新发放贷款由于政策、宏观经济因素影响，预计利率仍是稳中略降。而在经济下行压力加大的背景下，银行新发放贷款定价总体仍有一定的下行压力。但从资产质量的角度来看，银行业的存量风险正逐步出清，存量包袱压力较小，新增风险严格把控压力也不大，预计未来资产质量保持稳健，行业安全边际很高。

戴志锋进一步指出，“从营收的角度来看，一季度往往是银行存贷‘开门红’的时间，同时货币政策保持平稳下,重定价因素影响减弱，所以银行的营收能够保持比较良好的增长。叠加今年基数的影响，预计银行明年全年的营收增速会呈现前高后低的趋势;从利润的角度来看，拨备仍有释放利润的空间，预计全年看季度间的利润增速会保持相对平稳。”

陈昊扬也有类似判断，“确实如此。我们现在的六大国有银行，还有招行等就是比较稳健的银行，它们的拨备力度都是历史最高的。”

因此，投资银行需要“分级”对待。实际上，银行的业绩分化一直在进行当中。以今年前三季度的经营数据为例，在宁波银行的营业收入大幅增长、江苏银行和平安银行盈利水平大幅提升之际，浦发银行等营收或盈利水平则出现下滑。整体来看，相对国有银行，商业银行的表现更优。(见表1、表2)

对此，私募排排网基金经理夏风光指出，银行发展正在两极分化，即市场份额向龙头集中，优秀银行在中间通道、信贷投放方面都占据优势。未来可能会出现进一步的分化。就是说，一方面是破净的银行还会增多，一方面PB在二倍左右的优秀银行也不会减少。

戴志锋则指出，随货币政策回归常态化，叠加地方政府隐性债务、房地产融资监管趋严，银行面临有效需求不足的问题，存量优质可投资产较为有限，预计后续信贷和资产增速会保持稳中略降。在此背景下，国有行由于涉政类贷款、房地产贷款占比相对较高，金融投资类资产也大多涉及上述两行业，资产和贷款增速承压更为明显。而中小银行预计能够保持较高的资产增速，尤其是根植当地中小微企业的区域性银行，受政策影响相对有限。“当然，在当前银行聚焦实体的政策导向下，中小银行的业务规模和空间本质上还是取决于当地经济。比如上述机构调研关注的10家银行，所处地多为东部沿海地区，区域经济较为旺盛，对其信贷需求起到了很好的支撑。预计未来在资产端能够有较好投放的银行有较大业绩弹性，同时结构优化也可以带动息差企稳回升。”

一些公募机构同样看好“市场化”基因的银行。

华南地区某公募基金经理向记者坦言，“在我们看来，工、农、中、建、交以及邮储属于公用事业，就是投贷行为是由政策窗口指导的。商业银行或者区域性的城商行则是纯商业化运营的。虽然它们的大股东是国资，但考核还是按照利润进行的，而且这些投资的方向一般都是可自行选择的。这种按照企业化经营的银行的投资价值更高。”

该公募基金经理进一步指出，“我们认为，‘市场化’银行的战略定位都是有特色的，但从投资收益最大化的角度来看，肯定是要‘在鱼多的地方钓鱼’，而零售型的业务显然是‘鱼’最多的那个。当然，其他的业务也可以做出差异化，只不过成功的概率没有那么大。此外，在投资零售型银行的过程中，就好比是去买包，爱马仕、LV和街边零售店的普通包价格肯定是不一样，为什么爱马仕、LV不推出一款‘平民’包?因为它们没必要，针对的客群是不一样的。所以，如果我们想买一家银行花10年砸出来的品牌、10年积累的一二线最高端客户，就是需要付出溢价，只要溢价不是特别高就行。”

财富管理未来5~10年复合增速约为10%

“分食”者很难撬动招行当前地位

在“鱼”多的零售赛道，其实参与者众，不仅有银行同业，还有券商、蚂蚁金服旗下的支付宝等竞争对手。

就此，张帅帅指出，目前大部分财富管理业务参与机构主要以代销产品为主，同质化竞争是一个普遍情况。另外，各家机构居高不下的客户流失率，也说明客户对财富机构提供的产品服务有更高要求和期待。“至于银行、券商之间的竞争，目前来看并不充分。首先，因为同质化竞争是行业发展初期的一个显著特征，这也表明目前国内财富行业正处于发展初期。我们预计，行业未来5年~10年有10%左右的增长速度，头部公司的增速将会更快，银行与其他对手短期体现为差异化的竞争甚至合作。”

上述公募基金经理进一步向记者解释，“我们认为，财富管理业务的竞争可分为三层，主要取决于客户的类型(包括高净值客户、大众客户、长尾客户)，比如招行和蚂蚁金服旗下支付宝的竞争就不会很激烈。因为一个是服务于高净值客户，另一个则是长尾客户，做长尾客户的支付宝很难做到高净值客户的高质量服务，每一个长尾客户身边不可能天天围着一个客户经理，只能在平台上提供一个整体的服务，而招行却可以针对高净值客户提供个性化的服务。所以，财富管理的市场很大，很多公司会在不同层次有差异化的竞争，支付宝和招行都可以活得很好，包括券商。但做中间层(大众客户)的公司会比较尴尬。”

同时，该公募基金经理还表示，从银行间的对比来看，招行目前是市场“公认”的第一名。宁波和平安暂列第二梯队，不过，与招行的差距还是比较大的。其他的银行也在做零售，但实际上做零售是一个很苦的工作，需要用5~10年的时间去积累。

戴志锋则认为，招商银行、宁波银行、平安银行均是银行的核心资产。因为它们不仅占据了金融行业的朝阳赛道——财富管理和零售，同时是在“躺着挣钱”的行业里“跑着赚钱”的，业绩持续性强。在银行业分化的时代，它们成长性可以永续估值。

但同时，戴志锋指出，招行留给其他银行的“蛋糕”可能并不多。“招行已形成包括‘一卡通’普卡、金卡、‘金葵花’、钻石客户、私人银行在内完整的金字塔形客户分层服务体系。其中，普卡客群的资金量在5万元以下，金卡客群在5万元~50万元，‘金葵花’及以上中高端客群在50万元以上。”

陈昊扬也有相似观点，他认为，在零售业务中能做出差异化的确实不多，所以市场现在给了招行较高的溢价。

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