海底捞业绩股价双杀 门店首次超过呷哺呷哺

最近两个月，餐饮龙头海底捞遭遇了股价和业绩的“双杀”，不仅2020年年度业绩下滑近九成，且股价自春节后也一路下行，跌幅接近50%。此外，相较其自2018年以来一直持续下滑的翻台率，人均消费金额却从此前的97.7元增至目前的110元。

年报数据显示，海底捞去年大举开店500多家，门店数量首次超过了呷哺呷哺，但在疫情期间，门店的快速扩张也影响到了整体的利润率。《红周刊》记者注意到，有的门店出现了装修时间延期的现象。

图1 海底捞2018年10月上市以来的股价走势(前复权)

海底捞面临业绩股价“双杀”窘境

春节前还是港股明星，但春节后则成为投资人的弃儿，股价的持续暴跌让投资人对其信心明显受损。作为行业龙头，海底捞的股价在春节持续下跌，目前的44港元左右的股价且较85.8港元的最高价接近腰斩，这是其上市以来经历的幅度最大的一次调整。海底捞股价的大幅调整与其业绩的明显不及预期有关：2020年，海底捞的营收同比增长仅7.83%，而净利润同比下滑近9成，由2019年的23.45亿元下降到2020年的3.09亿港元。

那么，海底捞的成长性遇到天花板了吗?据其年报披露，海底捞2020年新开店数量达544家，相比之下，呷哺呷哺去年新开门店数量为129家(其中新开凑凑38家)。从门店数量来看，海底捞的高速扩张动作并未疫情的影响而减速。可供佐证的是，在北京市朝阳门附近，此前仅复星大厦有一家海底捞门店，且距离较远，但今年在朝阳门地铁站外的华普大厦又新开了一家门店。《红周刊》记者注意到，在该新开门店半径200米内就有两家呷哺呷哺门店。

海底捞和呷哺呷哺一直存在竞争关系，两者之间一直在开店规模上你追我赶，截至2020年底，海底捞的门店数已扩张至1298家门店，首次超过呷哺呷哺(后者包括凑凑在内的门店数约1200家)，特别是三线及以下城市共开店257家，速度明显超预期。

然而或是过快扩张的原因，让海底捞资金链开始变得紧张。2020年6月底时，海底捞的账面净现金头寸还有13亿元，至年底时，其账面现金净头寸已转为11亿元的负债。对此变化，惠誉评级的分析师赵凯欣、陈力认为，门店(特别是新开门店)的运营效率将决定海底捞去杠杆的表现。

翻台率向下，人均消费向上

值得注意的是，或受疫情等因素的影响，以及外卖业务的替代效应，海底捞的翻台率出现了明显下滑，由2019年的4.8次/天降至去年的3.5次/天，若对比2018年的5次/天翻台率，已经是连续2年下滑了。由于翻台率的不及预期，天风证券分析师在研报中对其也小幅下调了2021~2023年的预期净利润。

在翻台率持续下滑的同时，近几年海底捞的人均消费金额却在持续上升。据其年报数据，顾客的人均消费金额已从2017年的97.7元增至2019年的105.2元，而2020年又进一步提升至110元。然而就是这持续涨价现象，海底捞在去年时还因“米饭7元一碗，一片土豆1.5元”的价格备受舆论争议。

既然业绩表现和翻台率持续下滑，为什么海底捞还敢于逆势大规模扩张呢?有餐饮行业人士向《红周刊》记者透露，海底捞重点打造的调料品牌颐海、供应链品牌蜀海近几年发展都很迅猛。报表显示，颐海国际(1579.HK)近三年的营收复合增速接近30%，预计今年总营收有望达到74亿元，同比增长近4成。蜀海也为海底捞的扩张提供了有力支撑，其除了为海底捞提供服务外，也积极向海底捞体系外拓展业务。公开信息显示，蜀海已经与九毛九、711等企业达成了合作，提供配菜、中央厨房、预制菜等方面的服务。

记者也以餐饮从业者的身份、咨询了一位蜀海员工。“蜀海是海底捞的分公司，也延续了海底捞出色的服务。”他表示，蜀海的优势在于产品标准化、全程可追溯、安全有保障，当然报价比较高，所以目前主要做大型连锁企业的供应链业务，对小型连锁餐饮企业来说，含税成本太高。不过蜀海非常支持合作伙伴的快速拓店。“另外蜀海的中央厨房做得也很好，代采购、代加工都能做，对于小型餐饮企业来说，围绕原材料、料包的合作机会比较多，可以节省厨师成本。”

相比之下，呷哺呷哺的业务重点更多在于拓展“凑凑”等副线品牌，为提升品牌形象，其还推出了独立茶饮品牌“茶米茶”，在供应链和中央厨房方面也有作为，但整体来看，仍落后于海底捞。

海底捞有门店延期开业

虽然去年海底捞开门店的速度明显加快，但也不是每个门店都能顺利开业。譬如在华普大厦门店不远的悠唐购物中心(两个门店直线距离仅约200米)，海底捞原本也计划在此设立一家门店，自2020年11月就开始装修。但有海底捞员工透露，至今这一门店仍在装修中，尚未开业，“应该到6月底开始营业。”

此外，门店施工现场的告示显示，原定的装修时间为3月初~3月底，但目前已延期至6月底。《红周刊》记者以食客身份电话求证此事，负责人表示内部装修工作量比较大，导致延期。值得注意的是，该门店下一层就是巴奴火锅在北京的首家门店，大厦负一层则是装修后的呷哺呷哺高级门店。特别是巴奴，记者观察到，有时候即便是工作日，巴奴门口仍有食客在排队。记者了解到，有不少消费者认为，海底捞在其附近开店，意图通过密集的布局围堵巴奴。

图2 海底捞悠唐门店，从2020年11月底确定装修以来，迄今仍未完成装修

图片来源：本刊记者摄

中信建投社服行业首席分析师贺燕青此前也曾在电话会议中表示，海底捞单店净利润率的巅峰出现在2016年，达到12.5%，这一年是海底捞扩店速度最慢的一年，新门店对公司整体盈利的影响有限。据他测算，在经营稳定的前提下，一个海底捞新门店10个月左右就能回本。而据国元国际研究院陈欣的分析，海底捞今年一季度新开门店将达到150~200家，如果这一开店数据能够实现，说明海底捞的对外扩张并未减速。

在多空消息交织之际，海底捞还祭出了“股权激励”的大招。5月20日，海底捞通过了股权激励方案：此次将增发1.6亿股，其中1.4亿股授予1500多名公司员工和顾问、1590万股授予公司董事和高级行政人员。参考目前的股价，上述激励对应市值约70亿港元，兑现周期长达10年。虽然在方案出台后，有多家券商在唱多，但从近期股价表现看，利好的刺激效果并未显现。

(文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。)

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