"负油价"放出了魔鬼！中行原油宝踩雷，交易所就没责任？

中行原油宝客户亏损事件仍在继持续发酵，千年一遇的原油期货市场“负油价”打开了潘多拉魔盒。

调整系统允许原油负价交易结算的芝加哥商品交易所(CME)，在这次多头历史性巨亏中有无责任?各方仍有很大争议。CME总裁在媒体上做出了最新回应，不论最终结果如何，这一罕见事件注定载入史册，引发了国内期货行业的深度思考。

CME总裁正式回应调查请求，称市场运行正常

芝商所董事长兼首席执行官特伦斯·达菲(Terry Duffy)最新接受媒体采访称，“在我们宣布允许负价格交易的两周前，就与政府监管机构开始进行合作了，所以这种情况的到来对我们来说不是秘密。但我们必须采取措施，让市场价格能够反映产品的基本面，期货市场运作良好。”

Duffy表示，美国原油基金(USO)在5月合约价格跌至负值时没有持有任何合约，在合约到期前几天的交易仅由专业投资者组成。天然气等其他大宗商品的价格以前也出现过负值的情况。

期货合约一直被允许进行负向交易，使投资者面临无限的损失，而芝加哥商品交易所并不试图吸引那些可能不知道规则的散户投资者。Duffy说：“散户投资者不是我们的目标客户，我们在市场上寻找专业的参与者。但与此同时，他们需要确保自己了解规则，而这取决于他们的期货经纪商，以确保每个参与者都知道这些规则。”

“我们乐意大家来调查这个市场里发生了什么，但我觉得，谈谈周一到底发生了什么是相当重要的。我们有大约130000张5月原油未平仓合约，在周一交易了154000张5月原油合约，不到80%的合约是在零元以上成交的，10%的合约在零元以下成交。”Duffy表示。

对于传统交易者持有的“商品交易价格应该高于零元”的观点，Terry回应称：“那为什么他们当时没有站在那儿把每一桶原油都拿走?既然他们觉得那更值钱的话。真实的回答是，这在当时并不是如此。供给、需求和原油的存储都是问题，这些让人误导的信息让我深感困扰，市场按照市场应该运作的方式在运作。

“为什么会发生这样的情况?是因为储存几乎是不可能的，你要把油放在哪里?你没法获得足够的油罐。有很多基本面的因素在市场上，为什么跌到零以下，很简单，就是因为没有人站出来，他们知道交割拿走原油的花费会比这更大。一家零售商店要最后关门了，但还要产生花费，他们不希望这样所以说就把东西定价为负值吧，和这种情况没有差别。”

另据外媒报道，美国在调查俄罗斯与其他产油国的协商相关内幕消息是否泄露，使得交易者在原油价格波动中谋得上亿美元的利益。美国商品期货交易委员会(CFTC)将重点调查上月俄罗斯和欧佩克联盟的策略是否提前泄露给了市场参与者，将问询是否提前获悉俄罗斯在欧佩克+协定中的立场。同时英国金融行为监管局也在调查期货合约交易中的可疑交易者。

CME到底有无责任？各方有争议！

回顾整个“负油价”发生的始末，离不开CME对于交易和结算系统的调整。

4月8日，全球最大的期货和期权交易所芝加哥商品交易所(CME)表示，正在对软件重新编程，以便处理能源相关金融工具的负价格。

4月15日，芝商所清算所表示，最近的市场事件增加了某些NYMEX能源期货合约可能以负或零交易价格交易结算的可能性，并且这些期货合约的期权可能以负或零的行权价列出。如果发生这种情况，CME的所有交易和清算系统将继续正常运行。在整个CME系统中，对零或负期货执行价格的支持是标准的。所有文件和消息格式均支持此类价格，并且CME长期以来一直拥有这种方式运行的各种产品，例如NYMEX BY(WTI-Brent Bullet)期货合约和这些期货合约上的NYMEX BV期权。

之后北京时间4月21日，WTI5月期货价格跌至负值，最低甚至到达-40美元以下。再之后，以-37美元结算5月合约的中行原油宝爆发危机。

有从事期货投资的人士对CME的调整系统的做法提出了质疑：“交易所允许价格跌成负数开创了人类期货发展史先河，放出了魔鬼，等于埋葬了以往所有的经济学理论和交易方法。允许商品期货在负数区间交易，突破了常识和交易规则。而交易所临时修改结算和行情软件，纵容价格进入负数区间，就如同纵容多头把空头逼仓到天上去，其中存在很大责任。”该人士还建议，本次受害的中行可以代表投资者起诉CME。

持有类似质疑的行业人士并不少。“相信全球绝大多数的交易所是不愿意这样去修改的，不知道其中有没有美国商品期货交易委员会(CFTC)默许的成分，按理说这么大的事，交易所不会轻易做出调整。”另一位期货公司人士也向券商中国记者表示。

一些人士的看法相对中性。华东一位期货从业人员指出，CME调整结算系统、允许负价结算本身应该是为了进一步完善价格发现机制，从技术手段上予以支持，初衷也是为了推动和促进市场发展。但这种创新的设计者有没有管控好市场风险，是否对它可能产生的影响有了充分预判，这是值得商榷的。

“就算是发现价格，海外库欣地区现货价扣除仓储费也并没有到-40美元这样的极端情况，其中有很大偏离。很可能是这种新的机制被资本运用，造成了价格的扭曲。负价格对整个市场的交易、结算、运行和各种策略都会带来颠覆性的影响。另一方面，这可能和东西方文化也有关系，对于市场的边界在哪里，监管者的边界在哪里，因为文化不同，大家能做的事情也不一样。”这位华东期货从业人员说。

申毅投资董事长申毅此前在接受媒体采访时表示，这次WTI原油期货5月合约上的负价格不是正常价格，是特殊时间流动性缺失带来的特殊问题，事件本身很不寻常。国内相关方应该请专业律师，以最快的速度与CME沟通。“与交易所交涉这件事应该是有空间的，不能不明不白地把这个钱交割了，历史上是有交易所把错单、强平单取消的先例的。”

不过，一些法律界人士认为CME的做法本身并没有问题。北京德和衡(上海)律师事务所金融衍生品团队负责人黄梦奇律师就认为，CME作为交易所，只要提前公告进行告知，并且没有对客户造成损失，完全有权利在规定期限内调整交易规则。从实际情况看，CME调整系统后市场并没有马上出现负价，这种做法可以让交易更公平。如果其系统不允许负值交易，在极端市场结构下，可能整个交易系统出现崩盘，这对全球带来的影响可能会更大。

值得注意的是，WTI5月期货负价格对全球市场都带来了巨大冲击。发生负油价的当日，印度多商品交易所(Multi-Commodity Exchange of India)挂钩WTI期货的产品确定了每桶1卢比的临时结算价格。一些交易员表示，此举将帮助大型经纪商避免多达数十亿卢比的损失，但也让另一些做空的交易商付出了代价。

还有业内人士认为，本次事件或对CME在中国市场的发展带来不利影响。

对我们有何启发？

本次极端事件对中国期货业乃至整个中国资本市场有何启发?券商中国记者采访了多位期货业专业人士，这些专家分享了自己的看法。

南华期货董事长罗旭峰表示，原油定价是石油美元体系的一个非常重要的制度基石，CME是整个商品定价环节中的核心市场。这次WTI5月原油跌成负值，至少说明了几个问题：

1、境外期货市场交易风险较大，投资者需要掌握的知识点比较多，应认真评估自身的风险承担能力以及学习掌握相关知识后谨慎参与;

2、全球各原油交易所上市交易的原油品质各不相同，各交易所的交易规则也不尽相同，投资者应认真学习了解掌握，并随时关注交易所的各类通知和信息，其实这次交易所修改负价交易系统就应该引起足够的重视;

3、在境外开展期货及衍生品类的交易，应通过专业的期货公司来进行。不同的金融机构，其关注的重点不一样，对某一特定产品的了解程度也不一样;

4、这次负油价事件，在短期之内看来是对期货市场产生了重大的冲击，但是从长远来看是全球的原油交易定价中心可能会因此发生改变，对中国未尝不是机会;

5、由于CME修改了交易系统，并因此会产生负价期权交易体系，可能导致所有在CME上市的商品都有可能在临近交割月的时候面临同样的窘境，会让大量的机构投资者和专业投资者在开展业务的时候，在产品设计体系方法上做出调整和改变，对所有中介机构客户风险揭示书、交易系统的风险阀值以及临近交割月，限制开仓交易以及保证金的调整，都会产生实质影响;

6、中介机构在代理客户参与原油等衍生品业务的时候，应该抱着谨慎和敬畏的心理，勤勉尽责开展业务。这次看到，当油价击穿零价到-37美元，总共的手数没有超过100手，维持的时长有18分钟，中介机构应有足够的时间做出相应的反应。特别是在凌晨的2:21到凌晨的2:27之间，价格从-8.925到-37.175只用了2手单子。

国泰君安期货副总裁寿亦农也向券商中国记者分享了自己对于中行原油宝亏损事件的几点感触：“第一点是易主席说的四个敬畏——敬畏市场、敬畏法治、敬畏专业和敬畏风险，这次事件中可以说体现得淋漓尽致。第二点是专业的人做专业的事，对于商品类衍生品，最专业的应该是期货市场的专家，银行对这方面的认识可能不够深刻。从产品设计到产品结束，产品提供者应该对整个链条的风险点都有充分认知，尤其是交割环节的规则。第三点是投资者教育，基于我们的专业判断，实际上3月以来我们一直都在劝阻自己的客户，不要去抄底原油，而有些银行则是积极推介，引入了很多本身并不适合参与原油产品的客户，在投资者教育方面是有很多不足的。”

谈到负油价，他认为这件事情很恶劣，这对教科书上内容和日常生活里的常识都有了重大颠覆，对市场参与方的交易风控也会带来非常不利的影响。从衍生品市场发展角度看，这次的负油价不应该成为首例，而是必须成为孤例。

据券商中国记者从业内了解，针对近期的市场波动，国内有关交易所定期举行风控会议，也曾就负油价问题进行过专项讨论。

有业内人士指出，随着WTI原油出现历史极端行情，作为全球基准定价的原油显然已经无法客观公正的发挥价格发现功能。借此时机，应该推动国内相关企业更多的参照上海原油来定价和风险管理。从今年以来原油市场波动来看，中国复工复产之后，上海原油整体走势较国际原油强，表明上海原油期货价格是能更好地反映中国原油的供需状况。而且从近期油市的变化来看，上海原油在亚洲交易时间对国际市场的影响日益明显。持仓成交的稳步增长的背后是上海原油期货市场参与结构的逐渐完善，以及产业机构积极参与套保和期现货套利活动的反映。希望上海原油期货进一步优化制度、便利境外参与，完善机制，提升市场深度。

沈宁

关键词： 中行原油宝踩雷